香港，中国 -Media OutReach- 2019年10月31日 -股权架构对商业组织的行为和激励影响深远，而现有研究集中探讨企业股权在公司管理者和投资人之间分散伴随的治理问题。香港中文大学（中大）商学院会计学院及金融学系联席教授范博宏则着眼于股权架构对于控股家族的影响，重要地开阔了研究范围。

由范教授和另一位学者合著题为《股权转让对家族企业治理和业绩的影响：以家族信托为例》（The impact of ownership transferability on family firm governance and performance: The case of family trusts）的论文，重点探讨重要如《财富》500强家族企业惯常采用的家族股权信托架构。

透过家族信托或类似架构实现控制的企业很多，例如纽约时报、连锁百货公司沃尔玛和环球家俬零售商宜家家具。

范教授表示：“建立家族信托通常是为了避税，如遗产税，以及在离婚、破产和恶意收购等不利情况下实现资产保护。然而，这也通常会导致控股股权在很长一段时间内被紧锁于信托内。”

这项研究由范教授与香港大学经济及工商管理学院梁小菁博士合作，取样香港联合交易所上市的216家家族企业，其中72家透过家族信托控股，144家则采用个人直接所有权模式。

研究数据收集自1990至2008年，在此期间，香港于2006年取消了遗产税，结束了家族信托在此税务方面的优势。研究所涉企业之中，有84家从事制造业，52家从事金融、保险和房地产业，另外44家则从事批发和零售业。

家族纠纷的代价

以往其他研究几乎全部集中探讨企业内部人和外部股权投资者之间的冲突，但范教授的研究却有所不同，他着眼于家族内部股权架构以及家族成员之间的冲突对企业行为和业绩的影响。

比如，他发现冲突来源可能与家族内的兄弟姐妹结构有关。他表示：“兄弟姊妹的志趣及价值取向可能迥然不同，而在家族事务的管理理念上亦南辕北辙。”

范教授指出，公司创始人未必能够准确预测成立家族信托的后果。特别是，当信托将家族后人紧绑在一起时，创始人可能会低估维持家族和睦或解决家族纠纷的成本。

他表示：“对于股权转让的限制可能会引致家族成员有大锅饭心态，逃避责任，不仅使家族矛盾更难解决，甚至不利于公司作出妥善决策。”

范教授援引著名房地产发展商，香港第二大商业集团的新鸿基地产的例子加以说明。

新鸿基创始人郭得胜于1990年逝世前，已安排好接班部署，包括将公司控股股权转移到家族信托。此家族信托于美国新泽西设立，管理期限为100年，受益人包括他的妻子及三位儿子，并指定郭氏三兄弟共同管理家族生意。但很不幸，郭氏三兄弟在父亲去世后未能和睦相处。

创办本港著名房地产发展商鹰君集团的罗氏家族，亦存在家族不和的问题，而争端亦在于家族信托的所有权。

“家族所有权结构难以得到妥善解决，原因是家族股权被信托紧锁。”

范教授表示：“信托实际上令家族纠纷更加难以平息，甚至公司价值亦会在此过程中遭到严重侵蚀。”

他续解释说，因为股权转移是解决家族内部纠纷的重要机制。

“当家族成员直接持有公司股权时，他们的收入权、分红权和投票权都会得到清晰的厘定。若家族成员中有任何一位决定退出家族企业，只需把股份卖给其他家族成员或外部人士便可以了。”

换句话说，家族成员可以通过出售家族股权获得利益，从而退出家族企业；而得到股权的家族成员则有更大的动力以积极投身家族生意以及更强的控制权来管理公司业务。

“相比之下，家族信托限制了家族内企业股权的转让，并堵塞了透过股权收购解决家族争端的渠道。”

信托契约通常会确定一个长时间的有效期甚至永久有效，而信托解散之后，相关股权转移方可以进行。

信託弊端

信托会引发公共池塘（common pool）问题。随着年月过去，控股家族成员结婚生子，导致家族规模及复杂性愈来愈大，愈来愈多家族成员成为信托受益人。

然而，在竞争激烈的严峻环境中，信托受益人倾向于利用家族企业的资源来谋取个人利益，而较少为公司的未来发展着想。

“我们的研究表明，当家族冲突的潜在可能性增加时，采用家族信托的企业往往会转向高分红、低投资的模式，而业绩表现也会较差。”

此外，对于已设立家族信托的企业，家族管理者可能更难藉增强控制权对重要事项作出及时决策。

“研究结果印证了我们的假设，即是说，若创始人选择采用家族信托，却低估了家族冲突的潜在可能性，则会不利于家族管理者进行企业决策。”

随着家族人口愈来愈多，个别家族受益人所获得的平均现金流权便会减少，这个情况促使家族受益人更加重视眼前的短期利益。

范教授表示：“当家族信托无法为解决冲突带来出路时，保持企业控制权便会十分困难。持有信托股权却不和谐的家族不仅会阻碍公司发展，更会对公司价值造成损害。”

结论

范教授说：“我们的研究不仅丰富了现有学术研究，而且引发了企业所有者和从业人员对其所服务公司股权架构的思考。”他补充说，这些发现也为未来的研究指明了方向。

他表示：“由于缺乏数据，我们无法探讨家族治理在缓和潜在家族冲突方面的作用；同时，包含冲突预防条款的原始信托契约亦难以查阅；而这两项重要议题皆值得做进一步探究。”

参考资料：

Joseph P.H.Fan and Winnie S.C.Leung, The impact of ownership transferability on family firm governance and performance: The case of family trusts, Journal of Corporate Finance (2018).

英文原文刊于中大商学院“中国经商智慧”网站：https://bit.ly/2MYQRYr。

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中大商学院的MBA课程在2019年《金融时报》（Financial Times）百强排行榜名列全球第57位，而EMBA课程亦在2018年排名全球第29位。中大的商界校友人数逾35,000人，为香港之冠，其中不少校友已晋身政府和商界的重要决策层。商学院现有逾4,400名本科和研究生，现任院长为陈家乐教授。

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